Падения, обвалы, паника никогда не начинаются там, где, как многим кажется, они наступят. В 2007 году мало кто ожидал, что в США наступит ипотечный кризис, который повлечет за собой серьезные финансовые и экономические последствия для всего мира в виде мирового кризиса. Такого еще не было, и рынок недвижимости всегда был одним из столпов американской экономики с относительно стабильными ценами на жилую недвижимость.
Понадобилось всего лишь 3% плохих ипотечных кредитов, и вся экономика начла падать. В 1998 году некоторые люди увидели потенциальный крах российских облигаций. Но почти никто не мог предугадать, что один американский хедж фонд Long Term Capital Management увеличил свою позицию по российским облигациям аж до 1 триллиона долларов (а на тот момент это были очень большие деньги даже в масштабах страны). К моменту, когда Федеральный Резерв вмешался в ситуацию, чтобы спасти хедж фонд после российского дефолта 1998 года, индекс The S&P 500 уже рухнул на 20 процентов.
В 1987 году индекс Доу-Джонс вырос на 44 процента перед Черной Пятницей. Конечно же, инвесторы знали, что рынок был сильно перекуплен. Но рынок упал на 22 процента за один день в понедельник, 10 октября, когда Иран ракетным ударом затопил два корабля, а на Лондон обрушился жуткий ураган.
Даже недавняя коррекция в технологическом и биотехнологическом секторах могла бы вызвать неожиданные последствия…
Shots Across the Bow
Мы хотим сказать, что никогда не знаешь, во что может вылиться очередная коррекция.
Но одно можно сказать с уверенностью: даже маленькая искорка может начать настоящий пожар на рынке, когда он перекуплен. Сегодня инвесторы пристально следят за Китаем в поисках признаков замедления китайской экономики. Более того, империалистические намерения России вокруг Украины явно повысили геополитические риски для экономик и фондовых рынков планеты.
Ну и ко всему, всегда можно вспомнить о 3 триллионах долларов, напечатанных ФРС для выкупа облигаций. Благодаря количественному смягчению вкупе с очень низкими процентными ставками мы сейчас можем наблюдать дисбалансы и ценовые мыльные пузыри в экономике.
Люди говорят, что низкие процентные ставки создали мыльные пузыри в секторе недвижимости и на фондовом рынке, а также в развивающихся экономиках планеты. Но следует помнить, что пузырь начинает сдуваться, когда дело доходит до ревизии. Показатель P/E индекса S&P 500 на данный момент равнее 18. Цены на недвижимость явно ниже пиковых значений даже при низких процентных ставках. Американские банки (разве что за исключением Wells Fargo (NYSE: WFC)) снизили свою уверенность в прибыли от ипотечного кредитования. Если вы хотите найти источник падения или коррекции, ищите место или сектор, где поток наличности может изменяться достаточно быстро.
Прямо сейчас рынок корпоративных облигаций (особенно мусорных облигаций) является самым подходящим местом для поиска…
Почему мусорные облигации на самом деле мусор
Корпоративная Америка всегда ассоциировалась с заимствованием на грани разумного. Они говорят о задолженностях так, как будто для них не существует понятия завтра…
Рисунок 1. Объемы заимствования корпораций США
В 2012 и 2013 годах американские компании взяли взаймы в общей сложности более $2.5 триллионов (рис. 1), а $600 миллиардов из этих корпоративных облигаций относятся к разряду высокодоходных мусорных облигаций. Для сравнения, только лишь 43 миллиарда долларов было потрачено на мусорные облигации в 2008 году.
Мусорные акции имеют рейтинг ВВВ и ниже. Standard & Poor's называет их спекулятивными облигациями. А спекулятивные они потому, что компаниям-эмитентам таких облигаций приходится платить кредиторам более высокие проценты из-за более высокого риска дефолта. И Уолл-стрит не может насытиться ими. Более того, все происходит по тому же плану, как и торги ипотечными облигациями в 2005 и 2006 годах.
Не нужно семи пядей во лбу, чтобы понять, зачем Уолл-стрит мусорные облигации. Если торговать одними казначейскими облигациями, то процентные ставки по ним настолько низкие, что зарабатывать на них становится практически невозможно. Поэтому Уолл-стрит как обычно готова пойти на риск, чтобы заработать больше. И недавний финансовой кризис не изменил ситуацию.
В 2013 году, дефолтная ставка по мусорным облигациям была всего 2.4%. Средняя дефолтная ставка для мусорных облигаций сейчас равна 4.8%. Возврат к предыдущему уровню будет означать потери, равные 30 миллиардам долларов по всем облигациям, выпущенным за последние два года. Но подлинный риск по мусорным корпоративным облигациям может быть еще больше.
Возьмите, например, BMC Software. BMC продала облигаций на $750 миллионов под 9% для того, заплатить особые дивиденды своим акционерам, среди которых частная компания Bain Capital. Более того, у данных облигаций есть мера предосторожности, которая заключается в том, что если запас наличности компании упадет до оговоренного уровня, ей позволено выпустить и продать еще больше облигаций, тем самым увеличив свои долговые обязательства.
Что происходит, когда денег больше нет?
И у этой игры есть свой конец. Для BMC он заключается в том, что ей придется вновь выпускать облигации и продавать их, увеличивая свой долг, причем новые заемные средства придется брать под более высокий процент. Это приведет к распаду компании, а ее куски распродадут на аукционе. Просто дело в том, что кредитная линия все же иссякнет. Это дело времени. Вопрос лишь в том, насколько все раздуто. Трудно сказать. Хедж фонды и даже инвестиционные фонды покупают облигации, и затем вновь берут взаймы под залог этих облигаций, чтобы купить больше облигаций. Это леверидж или кредитное плечо.
Но если стоимость актива, оставленного под залог, падает в цене, компании, возможно, придется наращивать уровень наличности. Если привлечь наличность не получается, банк или инвестиционный фонд становятся банкротами. Именно это и произошло во время ипотечного кризиса в США.
Не так давно аналогичное произошло с компанией MF Global, которой управлял бывший глава Goldman Sachs Джон Корзин. Корзин “затарился” греческими облигациями, которые платили 7 процентов, и затем взял больше этих же облигаций под залог уже купленных. Когда Греция объявила о дефолте, MF Global пришлось искать наличность, чтобы не получить маржин колл. Как вы помните, данные деньги были украдены со счетов своих клиентов.
Так что и для корпоративных облигаций скоро наступит Судный день. Это приведет к банкротству многих компаний, а их акционеры потеряют вложенные средства. Поэтому если вы являетесь владельцем мусорных высокодоходных облигаций, избавляйтесь от них в срочном порядке. Конечно же, средняя процентная ставка по ним выросла до 17% в последние годы, но это быстро закончится, когда ФРС начнет поднимать процентные ставки.
Удачных всем инвестиций!
